新车推荐长城汽车2014年中报点评：新车接力增长维持推荐

　　事件：

　　公司发布2014年中报：2014年H1营收285.3亿元(同比+8.0%)，归母净利39.5亿元(同比-3.3%)，对应EPS为1.30元。其中Q2营收137.9亿元(同比+1.0%，环比-6.4%)，归母净利19.5亿元(同比-11.0%，环比-2.8%)，对应单季EPS为0.64元。

　　点评：

　　SUV支撑公司成长。2014年H1公司累计销售整车34.6万辆(同比-6.5%)，其中SUV累计销售22.5万辆(同比+20.9%)，皮卡和轿车累计销量同比分别下降7.3%和47.2%。受益于H6持续增长，Q2公司SUV销售比重同比增加17.4个百分点至69.7%，单车均价达到8.6万元(同比+17.6%，环比+9.9%)，两项指标均创历史新高。Q2单季毛利率为29.1%，同比下滑0.7个百分点，主要是受轿车销量下滑及H8延期上市影响，但轿车销售下滑对业绩影响有限，SUV增长足以支撑公司未来成长。

　　H2接力增长。公司推出国内首款“百搭定制”车型H2，上市后广受好评，两周之内网络订单突破两千。目前公司日均交付量在100辆左右，待交付订单达到7000辆左右。据已售订单统计，H2订单多以中配和选配车型为主，单价最高售价接近15万元，大大超越同级别合资竞品，显示“网络订购+百搭定制”销售模式得到消费者充分认可。自动版H2有望在今年10月推出，上市后将进一步提升产品竞争力，预计4季度H2月均销量有望突破1万辆。线下部分终端反映H2接单超过H6，未来成功度将极超预期，目前H2订车等待期在2个月以上，未来有望再续H6销售。

　　H6挑战新高。H6最新月度销量已达到26538辆，随着天津二工厂产能，预计H6销量将进一步提升。自动版H6有望在今年10月推出，考虑到自动档车型占比一般为20%左右，预计自动版车型上市后将H6月销量推升至3万辆。受制于产能瓶颈，目前H6仍以内销为主，月出口量不足千辆，随着新产能投放，明年H6出口量将进一步提升。作为公司核心产品，H6竞争力突出，预计未来出口有望达到5000辆，推动H6挑战月销3.5万辆的新高度。

　　长城汽车根基扎实，品牌、产品、渠道优势明显，新车周期不可逆转。目前H2(售价10万中枢)成为年轻个性化SUV标杆，成为替代家用合资轿车利器；未来H8(售价20万中枢)将发力“高大上”大尺寸SUV，品牌、市场、空间意义深远。未来公司H1-H9强大阵容发力，全面覆盖6-25万价格带，H2/H6/H8占据10万、15万、20万元的主力市场，H1/H7/H9(军车)将成功抢夺小众市场，盈利能力将持续增强。

　　回看H8推迟，公司更为稳健，产品更为优秀，价值更为凸显。汽车销售淡季即将结束，公司产品换型完毕，新车大周期迫近，成长空间和业绩修正的预期差依然强烈。下半年行业景气回升，外加新车上市，公司销量预期将扭转，新车周期将发生作用。2014Q3新车型密集上市，强大产品阵容将推动长城进入下一成长周期。2014Q2的业绩拐点将形成后，将迎来更大成长空间，随着新车上市明朗，业绩拐点形成，2015年业绩弹性和超预期潜力增强。

　　盈利预测与投资。我们积极看好H2“百搭定制”模式，未来盈利存在超预期空间；新车H8有望年内上市，将重新打开公司长期成长空间。预测公司2014-2016年EPS分别为3.20元、4.66元和5.70元，对应当前股价PE分别为10倍、7倍和5倍，维持“买入”评级。目标价40元，对应2015年8.6倍PE。

　　主要不确定因素。新车表现低于预期。SUV销售景气下滑。海通证券股份有限公司